腾讯财经《灼见》特约撰稿人 平川
上周末，央行发公告称，决定创设央行票据互换工具，公开市场业务一级交易商可以使用持有合格银行发行的永续债从央行换入央行票据。有分析认为，这是中国版本的量化宽松开启，房价将会在之后应声上涨，是这样吗？
首先解释下永续债：与一般的、到期之后还本付息的债券不同，永续债就是只付息、但没有规定还本时间的债。也就是说，如果你不把永续债卖给下一个承接着，本金是无法拿回的。
所以永续债一个无法回避的问题就是流动性 —— 谁去买、谁来背书，现在央行让永续债置换央票，相当于通过购买更多的债务来增加货币供应量，这和美国当年实行的量化宽松刺激政策有诸多相似之处，但并非标准意义上的量化宽松。
央行之所以通过永续债置换央票的创新来实行量化宽松，首先源于2012年商业银行资本管理办法对各大商行资本充足率的监管要求 —— 即四大行的资本充足率、一级资本充足率和核心一级资本充足率分别不得低于11.5%、9.5%和8.5%，其他银行在这个基础上分别少一个百分点，分别为10.5%、8.5%和7.5%。 鉴于四大行和大部分商业银行已经上市 —— 从上市公司财报来看，截至2018年三季度，银行基本能满足资本充足率的要求，但仅仅是刚超过监管标准线，此外与2017年年末相比，也没有明显的改善。
所以，这实质上是再给银行系统补充资本金：商业银行发行永续债，其实就是以相对较低的利率、始终持有相当规模的本金；这个债券由央行为其背书，并可以通过置换央票来保障流动性。
其次，在过去一年，降准已经使用多次，但从信贷数据来看，依然挡不住其增速的下滑。如果信贷增速不能稳住，则意味着个别资产可能会停涨、并转头下跌，如果资产下跌逐渐传导和蔓延，最终会威胁到银行自身安全。因为银行放贷的所需的抵押品，正是这些资产。
最后，经济托底需求、债务偿还需求，以及表外转表内等需求，也都要求央行通过扩表来提供更多流动性，用来满足今年的国债、地方政府债、金融债、甚至信用债等购买需求。
虽然是量化宽松，但可以看到：永续债发行资金获得者是银行，如果投资者也是银行，属于银行体系内部的资金流动。所以这又是非标准意义的，中国式的量化宽松。
至于会不会引起大水漫灌、房价上涨，需要看银行间的流动性是否能够传导到市场中去。 鉴于实体经济融资需求不足，地方政府、房地产等具有融资需求的部门受到行政管控，难以获得有效融资，所以其传导作用存疑。此外，商业银行又面临资金投放能力不足，表外受到资管新规约束、表内受到资本金不足约束等制约，放贷的能力也存疑。
这也是去年下半年以来，央行采取降准等手段持续发力、试图提升金融机构资金投放能力的原因。包括这次央票置换永续债，首先就是为了补充银行资本金，提升其放贷能力。
事实上，中国现在属于“宽货币、紧信用”的环境，即货币政策越来越宽松，但信用依然紧收。换句话说，就是市场上虽然不怎么缺钱，但无奈大家对钱都没有需求；没有需求则源于市场信心不足，对经济预期不那么乐观。
所以，即使目前央行在努力提升金融机构资金投放能力，但在需求侧缺乏配合的情况下，货币政策传导渠道可能依然不太顺畅。因而，中国式量化宽松开启，恐怕也并不意味着大水漫灌，房价可以像之前一样大幅上涨。
这两天在社交媒体上被刷屏的一个短视频，图示四大行最近十几年的信贷投放情况。可以看到，之前作为银行信贷投向支柱的制造业，在2014年之后逐渐退居第二，而将第一让给了个人住房信贷。
现在四大行的排在第一位的都是个人住房信贷，而且房贷比制造业的规模大了一个数量级。从银行角度来讲，这是一个未来需要逐步化解的巨大的风险：如果经济环境恶化，即使一部分房贷无法获得兑现，都将会给银行造成大量的坏账。
所以，即使中国式量化宽松开启，我们也可以下一个基本的结论：中国楼市短期内大幅上涨的日子，已经过去了。
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